2872.见微知著：从微观到宏观

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫美团：短期超预期、中期看竞争、长期看监管，来自星海游心。短期超预期：财报表现强劲，核心业务韧性凸显2025年一季度，美团交出了一份超出市场预期的成绩单。财报显示，公司总营收同比增长18.1%至866亿元，净利润同比大增87.3%至101亿元，调整后净利润达109亿元，同比增长46.2%。这一表现得益于核心本地商业与新业务的双轮驱动：核心本地商业收入643亿元，经营溢利135亿元；新业务收入222亿元，经营亏损收窄17.5%至2.3亿元。1.外卖与闪购业务齐头并进外卖业务保持健康增长，用户粘性和购买频次进一步提升。美团创新推出的“品牌卫星店”模式成效显著，截至一季度已助力480多个品牌开出3000家卫星店，有效丰富了外卖供给。闪购业务更是成为亮点，非餐饮品类即时零售日单量突破1800万单，饮料零食、3C产品、家用电器等品类增长显著，累计交易用户数超5亿，其中90后年轻消费者占比达三分之二。闪购业务的快速扩张不仅带动了骑手收入增长，还通过高毛利品类优化了收入结构。2.到店酒旅业务稳健增长到店酒旅订单量同比增长超50%，年度交易用户及活跃商家数均创历史新高。升级后的“神会员”计划成为新增长动力，通过整合全生活场景权益，有效提升了用户复购率。在高星酒店领域，美团与全球品牌合作推出“酒店+X”打包产品；在下沉市场，数字化渗透加速，为低线城市用户提供了更多高性价比选择。3.新业务减亏与国际化突破新业务亏损同比收窄55%至21.8亿元，经营亏损率从26%降至9.5%。海外市场方面，Keeta在沙特表现亮眼，凭借高效配送和本地化运营赢得用户认可，并计划于近期进入巴西市场。国内新业务如B2B餐饮供应链、共享单车等持续巩固市场地位，为长期增长奠定基础。中期看竞争：京东、抖音正面交锋，阿里生态协同施压尽管短期业绩亮眼，美团中期面临的竞争压力呈现多元化特征。京东以外卖为切入点直击高频场景，抖音通过内容流量重构到店生态，阿里则依托电商与支付生态渗透即时零售，三方形成差异化博弈格局。1. 京东外卖闪电破局：高频带低频的战略博弈京东凭借“骑手五险一金+商家免佣金+百亿补贴”策略，外卖日订单量在上线75天后突破2000万单，单均补贴力度达10元。其核心逻辑是通过外卖高频场景为零售业务引流，形成“外卖亏损、零售盈利”的交叉补贴模式。尽管美团日均单量仍达6000万单，规模效应下配送成本优势显著，但京东的激进策略可能导致美团Q2核心本地商业收入增速放缓至10%以下，经营利润率环比下滑。京东的竞争本质是“零售巨头对本地生活的降维打击”，其供应链能力与美团闪购形成直接竞争。2.抖音内容渗透：重构本地生活流量入口抖音已成为美团到店业务的最大威胁。2024年其本地生活GMV达5600亿元，同比增长81%，2025年目标直指8000亿元。抖音通过短视频、直播、POI标签等内容形态，将“种草-交易-履约”链路闭环，覆盖商家超610万家，达人探店带动商家收入增长53%。在年轻用户中，抖音“先看内容再消费”的习惯已形成替代效应，其在综合类目的覆盖率已超美团，到店餐饮订单量占美团的比例从2023年的15%提升至2025年Q1的32%。尽管美团在核销后服务仍占优，但抖音通过“门店直播秒杀”等模式，正在抢夺商家的流量预算和用户心智。3.阿里生态协同：流量与供应链的双重施压阿里虽未直接以“外卖”作为主攻方向，但依托电商生态与支付入口，形成多维度渗透：即时零售：淘宝闪购日均订单量突破800万单，整合饿了么配送网络与淘宝天猫品牌资源，推出“1小时达”数码家电、服饰美妆等品类，依托8.74亿淘宝月活用户，以“低价秒杀+社交裂变”分流美团闪购用户；外卖业务：饿了么通过“超时免罚”“灵活考核”优化骑手体验，联合淘宝推出“1.4元茶饮”“19.9元星巴克”等低价套餐，2025年Q1外卖日单量回升至3500万单；到店业务：支付宝“生活号”与口碑联动，以“支付即会员”模式切入中小商家，重点拓展社区餐饮、便利店等场景，虽GMV规模仅为抖音的1/3，但依托阿里88VIP会员体系形成差异化复购。阿里的竞争逻辑是“生态协同而非单一品类突破”，其供应链优势与美团闪购形成直接对标，支付入口则威胁美团收银系统的市场份额。长期看监管：合规成本上升与行业生态重构随着中国对平台经济监管趋严，美团需在合规与发展间寻求平衡，长期增长将更多依赖政策适配能力。1.骑手权益保障持续加码监管部门对灵活就业人员社保问题高度关注。美团自2022年起试点职业伤害险，已为7个省市近700万骑手缴纳15亿元保费，并计划2025年将覆盖范围扩展至全国。2025年4月启动的养老保险试点方案已在南通、泉州落地，预计未来将逐步推广至百万骑手。此外，美团取消配送超时罚款、试点“等灯等灯奖”等举措，旨在改善骑手工作条件，降低舆论风险。合规成本方面，预计2025-2027年，骑手社保支出将使美团年均净利润减少3%-5%。2.平台收费行为规范化市场监管总局2025年5月发布的《网络交易平台收费行为合规指南（征求意见稿）》明确禁止重复收费、只收费不服务等8类不合理行为，并要求平台公示营销推广费规则。这可能压缩美团佣金和广告收入空间，尤其是到店酒旅业务的高佣金模式面临调整压力。美团已通过“十亿助力金计划”补贴商家，并承诺未来三年投入1000亿元支持行业高质量发展，以缓解监管带来的成本压力。3.反垄断与数据安全风险尽管美团在本地生活领域尚未被认定为垄断，但监管层对“二选一”、数据滥用等问题的关注持续存在。例如，抖音通过流量优势要求商家“优先在抖音开展直播团购”，可能引发对平台生态公平性的审查；美团则需在用户数据收集、骑手轨迹监控等方面加强合规，避免因数据安全问题引发处罚。海外扩张方面，Keeta在沙特等市场需遵守当地劳工法和数据主权要求，合规成本较国内更高。短期韧性与长期挑战并存1.短期超预期验证商业模式优势美团凭借规模效应、精细化运营和全场景协同，在2025年一季度实现了营收与利润的双增长。闪购业务的爆发、到店酒旅的结构性优化以及新业务减亏，均体现了其商业模式的韧性。尽管二季度面临京东、抖音、阿里的多维竞争，但市场已对悲观预期有所定价，股价回调为长期投资者提供了入场机会。2.中期竞争将重塑行业格局京东、抖音、阿里的入局使行业从“双寡头”转向“多元博弈”：京东以资本补贴冲击外卖基本盘，抖音以内容流量重构到店逻辑，阿里以生态协同渗透即时零售。美团的应对策略需更具针对性：对京东需强化配送成本优势与商家补贴效率，对抖音需加快内容化转型，对阿里需巩固中小商家数字化壁垒。竞争可能导致行业利润率短期承压，但长期来看，具备技术迭代能力和生态粘性的平台将主导市场。3.长期监管驱动行业良性发展监管政策虽增加了合规成本，但也推动行业从“规模优先”转向“质量优先”。美团通过骑手社保、商家数字化扶持等举措，正在构建更可持续的生态系统。此外，监管对数据安全和公平竞争的要求，将倒逼美团提升技术透明度和商业模式创新，为其海外扩张积累经验。例如，Keeta在沙特的本地化运营已采用“政府监管+平台自治”模式，未来可复制至其他市场。总体而言，美团在短期展现出强劲的增长动能，中期需在多元竞争中动态调整策略，长期则需在监管框架下探索“效率与公平平衡”的新范式。投资者应关注其核心业务的盈利稳定性、技术投入的转化效率以及全球化布局的进展，以把握行业变革中的结构性机会。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫本轮汽车行业价格战推演，来自桔子卷。上一轮汽车行业价格战复盘与本轮价格战的推演1．上一轮汽车行业价格战复盘上一轮汽车行业的价格战始于2017年，持续时间将近2年多，期间大致经历了三轮价格战。第一阶段价格战：SUV车型带来的红利逐渐消失，汽车年销量从2500万辆顶点开始下滑。这阶段价格战由豪车品牌发起，自主品牌随后跟进，由高端品牌到低端，同期库存快速上升。第二阶段价格战：期间重要的事件是国务院于5月批准进口整车下调关税至15%，奔驰、林肯等车企随即对相应进口车型下调价格。随后，长城主动发起价格战，哈佛全系列15%的折扣，其他自主与合资品牌纷纷跟进。第三阶段价格战：期间最重要的事件是国五标准升级到国六。因此，众多车企为了处理国五库存开启了新一轮降价。从降价烈度上看，虽然价格战是由豪车发起，但跟进的自主车企折扣力度更大，中枢在12%左右。折扣力度上，自主>韩系>德系>法系>日系品牌。从效果上看，虽然豪车品牌是价格战的发起者，但其市场份额反而是上升的，且盈利基本没有受损。反而折扣力度最大的自主品牌，其市场份额是下降的。部分尾盘品牌在上一轮价格战中被出清，如力帆等。现象背后的本质原因是，在上一轮价格战中，豪华车品牌的产品力显著优于自主品牌。随后，整车环节的价格战逐渐传导到汽车零部件环节，时滞上大约2到3个季度。以上市公司为例，零部件板块代表性公司的盈利指标从2017Q4陆续开始进入下行周期，到2019Q3才陆续见底。板块整体净利润从6.6%下降到3.2%2．本轮汽车行业价格战的推演本轮价格战其实可以追溯至2023年1月份特斯拉的降价，随着3月份地方政府的参与，以东风为代表的油车大幅降价，引发市场关注。然而，实际跟进的企业降价幅度有限。此外，5月过节期间与6月季度末冲量时，众多车企继续放出折扣，但随后不久又将折扣收回。到如今比亚迪的降价，本轮价格战其实已经进行了很多回合了。那么，本轮价格战与上轮价格战有何相同与不同之处呢？从起因上看，本轮价格战与上轮并无不同，同样是供需错配下的产能过剩、库存高企。当然，本轮产能过剩的现象更加严重，过剩约600万辆。这里最重要的原因在于，新势力车企扩产激进的同时，传统车企的产能并不能有效转换为新能源车的生产。从行业背景上看，本轮价格战又与上轮价格战有着本质的不同。其中最大的不同点在于：相比于上一轮，本轮行业发展趋势已经非常清晰——即电动化、智能化、轻量化。同时，自主品牌车企的产品创新能力大大提升，新的产品供给能够创造新的需求。从参与角色上看，本轮价格战的发起者换成了特斯拉、比亚迪等自主品牌，传统车企变成了应战方。在行业大趋势背景下，新能源车渗透率上升已是不可逆的趋势。新能源车企市场份额快速上升，规模效应显著，而传统车企为了保证盈利，降价空间其实十分有限。预计经过本轮价格战，凭借成本与产品力的优势，自主品牌车企的市场份额能上升至60%-80%。此外，行业集中度也将大幅上升，尾部品牌会进一步充分出清，CR6同样可以到达60%-80%的水平。此外，本轮价格战带来的最显著变化就是智能驾驶平权。在降价过程中，普通消费者也将体验到智能驾驶，从而完成渗透率从10%到30%的飞跃。这里酝酿着巨大的投资机会。在这个过程中，企业间的智能驾驶技术不是被拉平，而是差距越来越大。各行业价格战的特征与规律在任何行业里，价格战的本质都是在供需错配的背景下，企业试图通过下调产品价格实现以价换量。如果价格战的烈度较大，行业将实现深度出清，市场竞争格局发生本质性的变化，胜出企业的市场份额得到大幅提升。在展开讨论前，有一点必须明确，价格战只是企业提升市场份额的手段之一，并不是唯一途径。比如当前的啤酒行业，经过多年激烈竞争后，行业集中度大幅提升，CR5高于90%。然而，在这个时间点，行业巨头们非但没有通过价格战来获取市场份额，反而不约而同地开启了涨价模式来推进产品高端化进程。要知道啤酒并非高端可选消费，并不天然具有提价能力。类似的情形同样广泛地存在于其他行业。因此，价格战的发生并非必然，而有其特定的充分必要条件。弄清背后的原理有助于我们推演动力电池行业的价格战。通过复盘数十个行业的价格战，笔者发现了价格战许多有意思的特征：特征一：在行业产能过剩、成本下行、库存高企的情形下容易发生价格战。如前所述，价格战的本质是供需错配，而供需错配的重要表象就是：在供给端产能过剩，在需求端库存高企。另一方面，如果行业还处于原材料成本的下行期，则为企业们开启价格战预留了充分的战略迂回空间。历史上，无论偏终端消费行业的乳业、方便面、空调，还是偏制造业的芯片、刀具、汽车整车及零部件等行业，在其不同发展阶段发生的价格战都具有这个背景特征。特别地，当企业发起价格战并非仅仅为了清理库存，而是以扩充市场份额、打击竞争对手为主要目标时，价格战的烈度往往也较大。特征二：产品差异化小且规模效应大的行业更容易发生价格战，烈度也通常更大。所有公司的产品战略可以简单地分为两大类：品牌差异化与成本差异化。追求品牌差异化的产品通常为终端可选消费品。其产品可以满足客户更高层次的多维度价值主张，如马斯洛需求五维论中的安全、社交和尊重需求。这类产品通常为高端产品，其价格带、定位与低端产品差异巨大。为了保持品牌调性也较少通过价格战来抢占市场份额。一般而言，相比于低端产品，高端产品的市场规模较小，即便降价对低端市场的份额影响也较小。但需要特别指出的是，芯片与动力电池行业是例外，留在后文详细论述。反之，追求成本差异化的产品，通常功能属性较强，产品差异化低。尤其对于产品功能单一、规模效应强、重资产投入的行业而言，价格战通常是其提升市场份额的有效手段。最典型的例子莫过于快递行业。快递服务的功能属性强，且产品差异性小。对产品的评估主要聚焦于三个维度：价格、配送速度和安全性。如果不考虑高端市场，三通一达等企业在配送时间和安全性上的差异化并不显著，价格几乎成为区分产品的唯一标准。因此，快递行业的价格战异常激烈，即便在行业格局已初步形成的下半场，龙头企业间仍然难以避免激烈的价格战。特征三：当行业迈过快速成长期后，价格战通常由龙头企业发起，烈度相对较小。笔者通过空调行业进行说明。空调行业历史上一共经历过三次价格战。第一次价格战是由中小企业发起的，且当时行业仍处于成长期。因此价格战的烈度和持续时间均超预期，行业平均降价幅度超40%，持续时间达3年之久。相应地，从结果上来看，龙头企业的市场份额得到显著提升，格力与美的的市场份额大幅上升至40%。同时尾部企业大量出清，空调品牌数量从400个大量下降至50个。而行业后两次价格战则都是由行业龙头格力与美的发起。彼时行业市场竞争格局已相对稳定，龙头企业的实力大幅上升。于是，价格战的烈度也大幅降低，针对性也更强，对龙头企业的盈利能力也影响不大。价格战的代价对发起者来说是可控且可预期的，这一点非常重要特征四：价格战通常由产业链价值创造源头的环节最先发起，并逐步传导到产业链的每一环节。表面上看，很多行业的价格战都是从下游终端发起，随后逐步传导至中上游每个环节的。最典型的是汽车行业。然而，实际上并非如此。产业链的价值分配通常由整个产业链的价值发起环节所决定，价格战也通常由这个环节最先发起。比如，过去汽车产业链的价值分配发起者是整车环节，即整车企业可以决定产业链每个环节赚多少钱。又如医药行业，产业链的价值发起者就不在终端消费环节的医院，而在药企的研发环节。因此，医药产业链的价值分配就由药企来决定，具体到研发、生产、销售、流通环节各自能赚多少钱。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫美债危机有多远？来自睿知睿见。当下微盘股的拥挤主要是因为各类量化交易在上面抱团所致，抱团瓦解就会产生一定的踩踏。现在的问题是，这种踩踏会拖累这个大盘产生流动性危机而暴跌吗？比如，2024年初就有一波十分惨烈的暴跌。要弄清楚这个问题，我们得搞明白本次抱团是如何形成的。我带大家把过程回顾一下。一、贴水异常升高由于国内量化策略有很高的同质化倾向，他们大都会在期指上做空进行对冲。如果期指贴水过大，往往就说明抱团有点过分了。截止到上周五，IH9月和12月合约的年化贴水率达到了6.4%和3.7%；IF9月和12月合约的年化贴水率是8.3%和6.6%。要知道，IH和IF常年为0基差或者正基差。IC9月和12月合约的年化贴水率达到15%和12.3%；IM9月和12月合约的年化贴水率是18.2%和15.1%。这都是十分夸张的。为什么会这样？通常来说，在发生危机时，由于做空对冲的需求大增，贴水才会这么大。比如，4月初关税战，2024年初暴跌，2020年疫情等等。这次是什么情况导致对冲需求这么大呢？第一，监管的限制净卖出从3月以来一直都存在，只是时而紧时而严。这就使得机构只能加大在期指上做空进行对冲。第二，关税战的不确定性增加了做空对冲的需求。第三，机构增配红利股也增加了对冲需求。这些机构希望获得分红的确定收益，需要平抑股价波动。比如，如果保险公司把红利股放入FVTPL类目，很可能就会开股指空单。再比如，一些量化策略也会一边做多，红利股一边做空IM进行对冲套利。第四，最近中性策略和指增产品的大量发行（比如A500指增），增加了对期货空头的需求。由于融券做空被限制了，中性策略只能做多现货，做空期指。过去，大家都把升水当做是看好后市，贴水当做是看空后市。可自2019年以后，公募和私募指增产品爆发，他们开期指空单进行对冲，于是期指就常年贴水了。第五，存量自动赎回型期权产品产品陆续到期，这导致期货多头仓位平仓，增加了贴水幅度。以上就是贴水异常升高的主要原因。二、微盘股抱团是如何形成的？A股是一个很奇葩的市场，咱们常常用PE或者PB给股票估值，但A股给大盘股和小盘股的PE扭曲得十分厉害。很多人美其名曰小盘股的成长性更好。真实情况是，小盘股的业绩稀烂，中证2000PE都133倍了。沪深300才十几倍。因此，A股给股票估值不是用基本面，而是用波动率。波动率越大的股票，往往会得到更高的估值，这折射出A股的投机性非常强。背后确实也是中国散户的无知和无畏。甘愿当韭菜被人割得体无完肤。既然韭菜这么多，他们酷爱小微盘股，那么主力们自然会如他们所愿，收割场肯定就设定在小微盘上。在小盘股走强时，量化捕捉到了信息，他们就会强化这种趋势。一开始，他们做多中证2000成分股+空IC或IM，从而获得超额收益。原因很简单，中证2000比中证500和中证1000强。后来，在中证2000上越来越拥挤，超额难做了，就把多头仓位向更小市值的股票倾斜。另一边，随着IC和IM的贴水越来越高，对冲成本越来越高，他们就把空头仓位往IF和IH上转移。导致IF和IH也开始贴水走扩。现在四个期指贴水都很大了，他们的策略就开始要失效了。此外，由于监管限制了净卖出，所以他们的多头仓位还不能随时想平就能平。这使得他们只能卖掉原来仓位的同时，不断将持仓向更小市值的股票移仓。最终，我们就看到了小微盘的拥挤和所有期指的高贴水。现在的行情，已经让大部分量化策略都很难做了。这种极致抱团下，会不会带崩整个大盘都大跌呢？三、会带崩A股吗？先说结论：不会。但是注意用词，大跌和震荡可不是一个概念。4月初关税战引起的流动性冲击才叫大跌。如果上证指数都跌不破3200点，这叫哪门子的大跌呢？没有大跌，通常就没有真正的好机会。要区分两者的差别。第一，杠杆大幅下降。在2024年市场发生急跌后，监管就一直在压降A股整体的杠杆。请注意，这里的杠杆并非是指融资融券。那点杠杆根本不算什么。2024年初暴跌时，DMA的杠杆可以达到4倍。这种杠杆率一旦遭遇爆仓，会给市场带来很大压力。而融资盘那点杠杆率，很难出现这么极端的爆仓。第二，自动赎回型期权产品已经大量减少。2024年初的暴跌，一个诱因是当时有大量存量自动赎回型期权产品产品，它们距离敲入点不近不远，一旦遇到回调，市场就会担心敲入。所以，当时是几乎所有自动赎回型期权产品都敲入后，市场立马反转大涨。后来，监管提高了自动赎回型期权产品的购买门槛，据说现在是1000万起步了。所以存量的规模小得多。现存的产品距离敲入点的距离也很远。第三，监管的把控力更强。在关税战引起暴跌时，监管直接做了窗口指导，大部分机构都没有抛售。这些机构现在也明白，流动性冲击中，最好别乱动。否则会死得很惨。第四，汇金一定会不计成本救市。要知道，央行都是出来表了态的，提供无限流动性。现在可是中美博弈关键期，谁敢捣乱就抽谁。所以指望A股暴跌，不太现实。第五，长期资金占比和指数化程度更高。这就不用我多做解释了吧。两者都会降低市场波动率。第六，成交额不可同日而语。虽然现在成交额缩量到1.1万亿附近，但比起2024年初的6000多亿，不是一个量级的。股价=成交额/（自由流通股本*换手率）好好揣摩一下这个公式。现在全A的成交额是当时的1.8倍，换手率是当时的1.5倍。成交额和换手率的相对变化不是成比例的。A股的生态其实在悄悄改变。最后也要强调一下，影响股市的因素很多很复杂。股市随时都可能暴涨暴跌。这次内容只是讨论了小微盘拥挤对全A的影响。我个人认为，在3300点附近可能就能被拖住。甚至，当大家都在看空的时候，本周它还不一定会跌。至于它是跌还是涨，有这么重要吗？这就好比，国家未来会越来越强大，但这就意味着每个人都会更好吗？股市未来也一定会不断创新高，但这可不意味着大家都在赚钱。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫见微知著：从微观到宏观，来自投投释道。对于宏观研究，除了从GDP、CPI、PMI等传统宏观数据出发外，还可以通过企业层面的微观视角进行推导。企业财报作为微观经济活动的真实记录，往往能提前反映宏观经济的结构性变化。现在，给大家介绍下机构从最新的微观财报的角度，观察宏观经济的相关分析。这份分析无论对投资决策，还是对职业方向的选择，都具有重要的借鉴和参考意义。从收入看消费潜能薪酬数据是观察消费潜力的重要窗口。2024年制造业上市公司人均薪酬达17.6万元，同比增长4.4%，与城镇居民可支配收入增速基本持平。值得注意的是，劳动者报酬占营业收入比重升至9.9%，创2012年以来新高，反映出一次分配格局持续优化。更值得关注的是行业间的“薪酬比价”变化：制造业与金融业人均薪酬之比从2023年的0.443回升至0.454，达到十年峰值。这一变化既有助于经济“脱虚向实”，也为消费市场提供了更均衡的收入基础。从就业规模看，制造业上市公司吸纳劳动力总量达1601万人，同比增长3.3%，但结构分化显著。汽车制造与计算机通信电子行业合计新增就业50万人，几乎贡献全部增量；而电气机械行业则减少5.1万人。这种分化恰与产业升级方向吻合——高技术产业正成为就业增长的主引擎。从资本开支看产业转型装备制造业的扩张态势尤为亮眼。从2024年A股上市公司中的3657家制造业样本企业来看，制造业整体资本开支同比下降11.1%，但计算机通信电子、专用设备等五大行业的新上市企业逆势扩张，资本开支增速高达23.7%。这些行业同时是近两年IPO的集中领域，占新上市企业数量的65%，显示资本市场资源正向高技术领域倾斜。投资回报数据进一步验证了这一趋势。2024年制造业整体投资回报率回落至5.4%，但皮革毛皮、计算机通信电子等7个行业逆势提升，其中计算机通信电子行业回报率上升0.34个百分点。与此同时，制造业资产负债率连续三年攀升至52%，但装备制造业仍保持6.5%的资产增速，显著高于原材料制造业的3.2%，表明资金正主动适配产业转型需求。从现金流看上市公司从“输血”到“造血”的质变上市公司的分红行为正在发生历史性转变。2024年制造业企业“分配股利、利润或偿付利息支付的现金”与“吸收投资收到的现金”之比飙升至2.43，创2012年以来最高值，意味着企业已从资金的净流入方转变为净流出方。这一变化与监管部门披露的全市场分红2.4万亿元、创历史新高的数据相互印证，标志着A股市场逐渐强化股东回报功能。债务结构优化也为企业减负。制造业带息债务增速放缓至6.8%，利息负担降至3.36%，对应宏观层面企业贷款加权利率下行至3.34%在盈利承压的背景下，企业通过降低财务成本维持现金流。同时，数据显示，境外业务成为重要的利润率支撑——境外营收占比处于行业前1/3的企业的营业利润率达7.8%，显著高于境内业务主导企业的4.8%。从分化看压力与机遇不可忽视的是，企业经营压力仍在累积。应收账款周转天数延长至57.1天，为2012年以来次高；货币资金同比收缩1.9%，制造业细分领域降幅达2.8%。但若将视角拉长，当前资本开支/折旧摊销之比处于十年低位，预示未来供给压力有限，但需要注意的是，从资本开支/折旧摊销数据来看，电力、煤炭开采等少数行业所处的历史分位数较高，在中短期投资上可适当规避。微观财报如同一面棱镜，将宏观经济的复杂光谱分解为清晰色带。在短期经济整体承压的表象下，消费升级的潜能、产业转型的资源配置、资本市场功能重塑这三大线索，正在勾勒出中国经济结构转型的新轮廓。这些变化未必即时反映在季度GDP增速中，却为中长期高质量发展埋下了关键伏笔。见微知著，这些微观层面的特征或许正是观察中国宏观经济的一把新钥匙，也为投资、择业提供了重要的参考。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫现阶段A股和港股，那个更适合散户投资？来自KAIZEN投资之道。A股与港股作为中国资本市场的两大重要组成部分，各自承载着不同的投资机遇。在经济周期的起伏与政策浪潮的推动下，它们的估值、行业结构、资金流向等关键要素不断演变，对于散户投资者而言，理解这些差异与趋势，精准把握投资方向，是在波谲云诡的市场中实现资产稳健增长的关键所在。以下从估值现状、市场特性及未来潜力三方面展开分析：现阶段A股和港股的估值情况1.A股估值情况 ：截至2025年5月，沪深300指数的市盈率约为12.6倍。从历史数据来看，A股整体估值处于较为合理的区间，但不同板块和行业之间的估值差异较大。一些新兴行业和成长型企业由于市场对其未来发展的高预期，估值相对较高，如人工智能、新能源等领域，部分个股的市盈率超过50倍。而传统的金融、地产等行业，估值则相对较低，市盈率普遍在10倍以下。2024年A股营收和净利润同比下滑，资产减值损失创新高，企业加速出清旧周期，但研发投入五年增长64%，技术突围成为新趋势。2.港股估值情况 ：截至2025年5月，恒生指数的市盈率约为10.0倍，市净率约为1.0倍，恒生科技指数的市盈率处于过去十年7.3%的极低分位。与A股相比，港股整体估值明显更低，具有较高的性价比和安全边际。从全球范围来看，港股也是主要市场中的估值洼地，远低于美股、日股及欧洲市场。市场特性与散户适配性1.A股：优势 ：A股市场制度相对完善，交易规则较为严格，有涨跌幅限制，对于散户投资者来说，风险相对可控。同时，A股市场规模大，股票数量众多，涵盖了众多行业和领域，为散户提供了丰富的投资选择。此外，A股市场的政策支持和监管力度不断加强，投资者权益保护更加有力。劣势 ：A股市场的波动性较大，受国内宏观经济、政策变化、投资者情绪等因素的影响较为明显，短期内股价可能偏离其内在价值。并且，A股市场的散户投资者占比较高，容易出现盲目跟风、追涨杀跌等非理性行为，影响投资收益。2.港股：优势 ：港股市场估值低，具有较高的投资性价比，长期来看，低估值资产更具投资价值。并且，港股市场国际化程度高，交易制度相对灵活，如T+0交易、无涨跌幅限制等，为投资者提供了更多的交易机会和策略选择。此外，港股与A股市场相关性较低，投资港股可以有效分散投资组合风险。劣势：港股市场的波动性也较大，受全球经济形势、美联储政策、地缘政治等因素的影响较为显著，对于散户投资者的风险承受能力要求较高。汇率波动影响大，部分中小盘股流动性差，需警惕外资撤离冲击。并且，港股市场的交易规则和投资文化与A股有所不同，散户投资者需要花费一定的时间和精力去了解和适应，否则可能面临较大的投资风险。未来A股和港股的投资价值1.A股：有利因素 ：随着中国经济的转型升级和高质量发展，A股市场中的一些新兴产业和优质企业将面临良好的发展机遇，如人工智能、新能源、高端制造等领域，有望实现业绩的快速增长和估值的提升。同时，国内政策的持续支持和资本市场的不断完善，也将为A股市场的稳定发展提供有力保障。不确定因素 ：A股市场的估值受宏观经济数据波动、政策预期变化等因素的影响较大。如果经济复苏不及预期、政策支持力度减弱或宏观经济数据出现下滑，A股市场可能面临调整压力。2.港股：有利因素 ：全球经济逐渐复苏，港股市场的盈利预期将得到改善。同时，美联储降息预期增强，将为港股市场提供更加宽松的流动性环境，吸引海外资金回流。此外，港股市场的估值优势和高股息资产的吸引力，也将继续为市场提供支撑。不确定因素 ：地缘政治风险、美国经济政策变化等外部因素仍可能对港股市场造成一定的冲击。并且，港股市场的资金面受全球资金流动的影响较大，如果国际市场出现大幅波动，可能导致港股市场的资金流出和股价下跌。总结总体而言，现阶段港股的估值优势明显，投资性价比更高，对于风险承受能力较强、追求长期投资收益且具备一定投资知识和经验的散户投资者来说，港股更具吸引力。然而，A股市场也并非没有机会，在政策支持和经济转型的背景下，一些新兴产业和优质企业同样具备较高的投资价值。对于大多数散户投资者而言，可以根据自身的风险偏好、投资目标和投资经验，合理配置A股和港股资产，以实现投资组合的多元化和风险收益的平衡。同时，需要密切关注宏观经济形势、政策变化和市场动态，及时调整投资策略，以应对市场的不确定性。此时此刻奉上项羽《垓下歌》：“力拔山兮气盖世，时不利兮骓不逝。”

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫电力股强势涨停，投资机会几何？来自科技价值攀登者。在资本市场的浪潮中，电力股一直备受关注。近期，电力股市场表现强劲，引发了市场的广泛关注和投资者的热烈讨论。这一波电力股的上涨行情，究竟是短期的波动，还是长期投资价值的体现？投资者又该如何把握其中的机会？电力股强势背后：用电量数据是关键电力股的这波强势表现，背后有着坚实的数据支撑。国家能源局发布的4月份全社会用电量等数据显示，4月份全社会用电量7721亿千瓦时，同比增长4.7%；1 - 4月，全社会用电量累计31566亿千瓦时，同比增长3.1%，规模以上工业发电量为29840亿千瓦时。用电量的稳步增长，直接反映了市场对电力的旺盛需求，也为电力企业的业绩增长提供了有力保障。从分产业用电数据来看，第一产业用电量增长迅速，4月份同比增长13.8%，1 - 4月累计同比增长10.0%，这与我国乡村振兴战略的推进以及农业现代化进程的加快密不可分，农村地区的基础设施建设、农业生产的电气化程度提高，都使得第一产业对电力的需求不断攀升。第二产业用电量在4月份为5285亿千瓦时，同比增长3.0%，1 - 4月累计达到20497亿千瓦时，同比增长2.3%，工业的稳定复苏和制造业的转型升级，带动了第二产业用电量的稳步上升。第三产业用电量增长更为明显，4月份同比增长9.0%，1 - 4月累计同比增长6.0%，随着互联网、大数据、人工智能等新兴技术与服务业的深度融合，商业、办公、娱乐等领域的用电需求大幅增加，推动了第三产业用电量的快速增长。城乡居民生活用电量也呈现出增长态势，4月份同比增长7.0%，1 - 4月累计同比增长2.5%，居民生活水平的提高，各种家电设备的普及，以及夏季制冷、冬季取暖需求的增加，都使得居民生活用电量不断提高。用电量的增长趋势并非偶然，而是多种因素共同作用的结果。我国经济持续稳定增长，为用电量的上升提供了坚实的基础。随着经济的发展，各行业的生产活动日益活跃，对电力的需求自然水涨船高。科技的高速发展，尤其是人工智能、大数据、云计算等新兴技术的广泛应用，催生了新的用电需求，数据中心、智能工厂等的耗电量巨大，成为推动用电量增长的新动力。居民生活水平的提高，使得人们对生活品质的要求也越来越高，各种家电设备的普及，以及对舒适居住环境的追求，如夏季制冷、冬季取暖等，都导致居民生活用电量不断攀升。行业发展趋势：绿色低碳与政策扶持在全球倡导绿色低碳发展的大背景下，电力行业也在积极向绿色低碳方向转型。国家对能源行业的政策导向十分明确，在“十四五”时期，国家能源局强调增强能源供应链的安全性和稳定性，推动能源生产消费方式向绿色低碳方向变革，到2025年，非化石能源消费比重提高到20%左右，其中核电运行装机容量达到7000万千瓦左右。为了实现这一目标，国家对核电发展提供了大力的政策和措施支持，加快核电发展步伐，争取每年审批十台以上，以保证不低于1000万千瓦装机容量。核电作为一种清洁、高效的能源，具有碳排放低、发电效率高等优势，其发展对于优化我国能源结构、减少对传统化石能源的依赖具有重要意义。在核电发展过程中，相关企业不仅能够受益于政策的扶持，还能通过技术创新和产业升级，提高自身的竞争力和盈利能力。中国核电在技术研发方面不断投入，取得了一系列的技术突破，其核电技术在安全性、可靠性方面达到了国际先进水平，这不仅为其在国内市场的拓展提供了有力保障，还为其参与国际市场竞争奠定了基础。新能源发电领域也取得了显著进展，新增装机量数据亮眼。随着消纳红线由95%放宽至90%，意味着更多的新能源装机可以得到批复。这一政策调整，为新能源发电企业带来了新的发展机遇，有助于推动新能源产业的快速发展。随着新能源装机量的增加，电网改造也成为了关注焦点，为了实现更大规模的新能源电量接入，需要对电网进行升级改造，提高电网的智能化水平和输电能力。这不仅为电网企业带来了投资机会，也为相关的电力设备制造企业创造了广阔的市场空间。特变电工作为变压器及新能源电站设备提供商，受益于电网升级，其产品在电网改造项目中得到了广泛应用，业绩也实现了稳步增长。在绿证市场方面，也有新的政策动态。2025年3月，发改委发布《关于促进可再生能源绿色电力证书市场高质量发展的意见》，首次全面提出行业绿电消费比例要求，加快提升钢铁、有色、建材、石化、化工等行业企业和数据中心，以及其他重点用能单位和行业的绿色电力消费比例，到2030年原则上不低于全国可再生能源电力总量消纳责任权重平均水平；国家枢纽节点新建数据中心绿色电力消费比例在80%基础上进一步提升。这一政策的出台，有望激发绿证市场活力，提振绿证价格。随着绿证市场的不断完善，新能源发电企业可以通过出售绿证获得额外的收益，这将进一步提高其盈利能力和市场竞争力。龙源电力作为新能源发电运营商，积极参与绿证市场交易，其绿证交易量不断增加，为企业带来了可观的收入。投资风险与机遇并存，理性投资是关键对于投资者来说，电力行业的投资机会虽然诱人，但也需要充分考虑其中的风险。电力行业的发展与宏观经济形势密切相关，如果经济增长放缓，用电量需求可能会受到影响，从而对电力企业的业绩产生不利影响。原材料价格的波动，如煤炭价格的变化，对于火电企业的成本控制至关重要，如果煤炭价格大幅上涨，火电企业的成本将增加，利润空间将被压缩。虽然新能源发电是未来的发展方向，但目前新能源发电仍面临一些技术瓶颈和成本问题，如风电、光伏发电的间歇性问题，以及储能技术的不完善等，这些都可能影响新能源发电的稳定性和可持续性。在选择投资标的时，投资者可以关注具有稳定业绩和高分红政策的企业。中国核电、长江电力、中国广核、桂冠电力等能源龙头企业，不仅在各自的行业内占据领导地位，而且在资本市场上也以其良好的分红政策，成为投资者青睐的对象。以中国核电为例，7月16日为中国核电现金红利发放日，每股将分派0.195元现金红利，派发现金红利共计36.82亿元，分红再创新高。这些企业通过稳定的分红，为投资者提供了持续的现金流回报，同时也显示了企业的盈利能力和财务稳定性。投资者还可以关注具有技术创新能力和产业升级潜力的企业。在电力行业向绿色低碳转型的过程中，那些能够积极投入技术研发，掌握核心技术的企业，将在市场竞争中占据优势。一些新能源发电企业在储能技术、智能电网技术等方面取得了突破，不仅提高了自身的发电效率和供电稳定性，还为整个行业的发展做出了贡献。投资者可以通过关注这些企业的技术创新动态，提前布局，分享行业发展的红利。电力股的强势表现反映了行业的发展潜力和投资机会，但投资者在决策时应保持理性，充分考虑行业的发展趋势、政策导向以及潜在风险，通过深入研究和分析，选择适合自己的投资标的，以实现资产的稳健增值。在投资的道路上，没有永远的赢家，只有保持冷静和理性，才能在复杂多变的市场中立于不败之地。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫美债危机有多远？来自当理性来敲门。5月22日美股市场大跌，可能与市场担心美国债务规模继续攀升有关。那么，美债到底有没有危机？从数字上看，美债规模现在处在比较高的位置了，我个人觉得处于不太稳定的上限区间了。美国国债存量有36.2万亿美元，2024年GDP大约有29万亿美元，国债/GDP的比值大约在125%左右，是联邦政府年财政收入4.9万亿美元的7.4倍。这个债务规模高不高？只看这个数字没多大意义，我们看看偿债负担是什么情况：美国目前的联邦基金利率是4.33%，10年国债利率是4.58%，20年国债利率是4.96%。试想，假如未来1年利率一直保持在4.33%，美国的利息支出将变成多少？2023财年6590亿美元，2024财年1.1万亿美元，据此猜测，2025财年利息支出很可能变成1.3万亿美元左右，占财政收入的26%左右。依我之见，这个数字还在可控范围内，但是是在上限区间，如果再往上加，那就危险了。通常，假如一国政府债务无约束往上加，加到一定程度，入不敷出，还利息还不上了，怎么办？政府只有一个办法，实施通货膨胀。怎么实施？把利率降低，以降低还债负担，甚至来个更狠的，央行直接买国债。这将带来政府信誉丧失，也将带来经济中的通货膨胀，实际上是全民手里货币贬值，分担消化政府债务。这实际上是一种征税。但是美国的央行即美联储是独立于政府的，总统管不了联储主席。那么会发生什么？联储不降息，迫使政府不得不大幅削减支出，或加征新的税，结果是什么？经济衰退。而经济衰退又会让财政收入下降，削弱减少支出的效果。大概率，如果美国通胀不是那么厉害，联储为了避免衰退，恐怕也不得不降息。那么美债到底有没有危机？我理解不会有实质性大危机，但是短暂的市场恐惧是会有的。美债有没有危机，取决于市场上各路投资者对联邦政府能不能还钱的预期。目前看，市场很忌惮目前这个债务水平，希望不要再增加负债。但是，川普政府正在酝酿的预算案似乎坚持要大幅减税，同时增加一些政府债务。这个做法让市场恐惧，长债利率陡升就体现了这种厌恶，5月22日市场大跌似乎也表达了这种情绪。因此，美债有没有危机最终取决于川普政府会怎样做。川普政府手上目前有这样几个选项：1.大幅减税。这似乎是很坚定的决心。2.加大国防开支。这又进一步增加财政缺口。3.加关税来弥补减税的缺口。但是太高的关税遭遇了严重的外部压力和内部压力，最大的外部压力是中国和欧盟，坚决反制，打击美国出口。最大的内部压力是联储的态度——这可能是对高关税政策最大的打击。如果高关税造成通胀，联储将不得不维持较高的利率，拒绝降息。从目前态势看，继续坚持高关税已不现实。4.砍社保、砍基建等支出。这对居民是非常痛苦的事情，阻力很大。5.抬高债务上限，继续加大借债。目前看这个做法也遭到了国会的反击，前两天几个共和党议员倒戈，跟民主党议员一起否决了川普政府大幅提高国债的预算案。你觉得川普政府会怎么做？继续实施高关税？大砍福利支出？硬杠国会加大借债？这三个可能性都不是零。又或者，也许三个事情都做点但又不太出格？我个人觉得，最后一个策略可能性更大。由于各方的掣肘，川普政府无法大幅提高国债规模，无法实施高额关税，大规模砍福利支出也很难，很有可能都来点。最容易做的他已经做了，砍对外援助、砍教授们的研究资金，可是这些支出比较起来规模太小，满足不了他大幅减税的目标。而实际上，这两个做法对美国的伤害很大，尤其是砍教授们的研究资金，严重伤害了美国的创新能力。总的来说，我觉得不大可能有实质性美债危机，因为美国这个分权架构造成他没有办法随心所欲。但是，短期内的担忧以及波动是不可避免的。假如最终的做法是我考虑的最大可能性的最后一个策略的话，美国经济也不会遭受太严重的重创。但是我们倒是有可能在波动中寻找一些投资的好机会。实际上正确的做法很清楚：不要大规模减税，适度减少基建支出，不要搞关税大战，平稳降债，大力支持科研和国防。可是，除了减基建和增国防，其他都不被考虑。未来两个月是不确定性非常大的、非常重要的观察期，让我们静观其变。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫60亿美金，何以落至三生制药头上？来自醉酒看股。该来的总会来，何况是一个BD老手。2025年5月20日，中国生物医药行业迎来历史性时刻——三生制药自主研发的PD-1/VEGF双抗药物SSGJ-707，以“首付款12.5亿美元、潜在总金额60亿美元”的价格，将海外权益卖给辉瑞。必须强调的是，这一金额突破不仅发生在特朗普对中国生物制药领域实施高压制裁的严峻背景下，更以中国双抗药物成功进军全球市场的里程碑式进展，实现了对行业认知的颠覆性突破。一笔交易，三重颠覆我们细拆这BD背后的定价逻辑的颠覆可以发现，此前的国产创新药海外授权，首付款多在1-5亿美元区间。而三生制药此次首付直接翻倍至12.5亿美元，相当于辉瑞提前锁定了这款药物的“Best-in-class”潜力。另外，在这笔BD中，还让技术估值得到形象化。因为辉瑞在协议中额外支付1亿美元认购三生制药股权，这在过往交易中极为罕见。国际巨头用真金白银投票，实质上是对CLF2双抗平台技术壁垒的一种认可。此外，这次三生的商业权益似乎也得到“保留”。按文件，三生制药既保留中国市场的主动权，又能通过销售分成享受全球收益。这种“两头吃肉”的授权结构的确是体现了谈判中的“硬”。当然，这种"硬实力"并非小Biotech能够轻易复刻。回溯其发展轨迹：2013年6月完成纳斯达克私有化退市，2015年转战港交所主板上市，在投资者20多年的“教育”下，三生制药已构建起独特的竞争优势。其一，在产能布局与CDMO领域展现超群实力。旗下德生生物配置的19.9万升全球领先的生物药产能集群，成功承接基石药业PD-1单抗药物的商业化生产，充分验证了其国际水准的大规模生产体系。这为辉瑞实现SSGJ-707全球供应链的降本增效提供了坚实基础。其二，构建了深度渗透的渠道网络。依托覆盖2000家三级医院及1.4万家基层医疗终端的营销矩阵，其核心产品特比澳、赛普汀已建立起亿元级单品商业化标杆。值得注意的是，三生在非小细胞肺癌等重大适应症领域的渠道积淀，将有效助推辉瑞PD-1/VEGF双抗产品的市场渗透进程。凭什么是SSGJ-707？这款双抗药物能打动辉瑞，大概率是在于临床数据和技术设计的双重突破：一是疗效碾压单抗疗法。在非小细胞肺癌II期试验中，SSGJ-707单药治疗的客观缓解率达45%，比Keytruda同类数据提升60%；二是结构设计降维打击：采用“四臂对称”结构，分子稳定性较竞品提升3倍。另外，联用想象空间巨大。与百利天恒EGFR/HER3双抗ADC联用的临床前数据显示，肿瘤完全缓解率提升至70%，临床数据无疑“勇猛”。藏在交易背后的“阳谋”对三生制药而言，这笔交易不仅是财务胜利，更是战略卡位。从2024年的财报来看，三生制药公司全年实现收入91.08亿元，同比增长6.53%；归母净利润20.9亿元，同比增长34.93%；经调整的经营性归母净利润约23.18 亿元，同比增长18.8%。但海外收入占比以不足为3%。且需要注意的是，2019年以来三生制药净利润表现为较大波动，且面临商誉减值、市场竞争加剧以及研发、政策变动等诸多难题。此外，为了赢得市场信心，三生制药近些年先后斥资近10亿元用来回购公司股份。而此次潜在总金额60亿美元的BD足以为公司长期遭受质疑的“投入产出比”问题提供了有力成功佐证。CLF2技术平台成功完成验证后，其孵化的CD3×BCMA双特异性抗体项目估值实现跨越式增长，市场预期从5亿美元飙升至12亿美元。北美CDMO生产基地运营效率持续攀升，当前产能利用率稳定在90%高位，2024年已成功斩获辉瑞等国际药企战略订单，合同金额突破3亿美元大关。60亿美元量级的战略储备金池已形成规模效应，为基因编辑疗法、核酸药物创新等战略新兴板块的高强度研发投入提供充足弹药。当然，辉瑞的算盘同样精明——通过绑定三生制药，既能补齐双抗管线短板，又能借助中国药企的研发效率，对抗默沙东Keytruda等老对手的围剿。三生制药与辉瑞的这次握手，或许意味着中国药企只会做“技术搬运工”的游戏规则正在被改写。而娄竞似乎又打赢了一个“翻身战”。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫谈谈对资产并购重组新规的理解，来自何纯在南国。要谈对资产并购重组新规的理解，就需要简单研究一下前几年股市运行的实际情况。我们选用中证全指来分析。选用中证全指而不是上证指数，是因为中证全指代表了所有上市公司，更能代表股市的整体运行情况。根据2016年初至2024年底中证全指的流通市值、上市公司数量和对应的点位数据，可以发现，在注册制实行的过程中，A股流通市值涨了62%，上市公司数量增加了80%，而股市点位却下降了21%。这也是大家常说的股市长的很胖，却没有长高的现象。上市公司数量和市值飞速增长，必然带来资金的分流，就使得股市没法往上涨。到2024年后，上市公司突破5000家，继续快速增长显然没法持续。这是2024年前几年的情况。不用多说，在这几年股市数量的迅速增长中，自然有一些公司可能通过财务注水的方式获取了上市公司的地位。具体可以参考中证2000指数在2023年12月31日时的市净率和市盈率水平。如果只看市盈率，中证2000为代表的这些新上市的小公司估值确实很高。但是仔细分析市净率，其实这个估值又并不高，甚至2024年底的市净率估值水平比2023年底还要低。那么问题出在哪里?根本原因还是不少上市公司带病上市，上市后财务逐渐洗澡，露出了真实面孔。2023年中证2000公司的净资产收益率只有3.3%，2024年中证2000的净资产收益率进一步下滑到1.62%。这个收益率甚至比很多银行1年的定存利息还要低。到2024年，管理层希望解决这些问题，一方面希望严打财务造假，严格退市制度，另一方面严把上市关，不让有问题的公司上市，控制上市公司数量，同时通过鼓励分红和回购来提升上市公司股价，让股市能够良性发展。严格退市制度带来了一些副作用。因为很多公司是带病上市的，如果严格执行退市制度，必然使得大量公司批量退市。批量退市的话，由于法规对退市股民的补偿机制尚不完善，必然导致股民承担大量损失。实际情况也是如此。2024年1月1日到9月23日，中证全指跌幅15.5%。这期间还有资金入场维护股市稳定的作用，如果没有救市资金的话，股市跌幅会更大。同时，由于严格控制新公司上市，大量的一级市场投资者没法退出，使得不少企业和投资者均面临困境。具体情况可以参见当时的媒体报道。推倒重来显然是不负责任的说法。要解决股市低迷的问题，同时能让部分优质企业通过IPO上市，比较简单有效的方法就是给并购重组放开口子，使得已有的上市公司能够吸收新鲜血液改善资产质量，同时也能让一些优质公司能够通过并购重组达到上市的目的，这样就可以达到经营不善的上市公司，股民，拟上市公司和一级市场投资者多赢的局面。公司股价能稳定，IPO不用排长队，就能两全其美了。这就是9.24后并购重组新规的出台背景，以及这次5.16继续进一步简化并购重组程序，加快重组进程的原因吧。大家可以看下这次新闻报道的用词：“提高监管包容度”，“鼓励私募基金参与上市公司并购重组”，“进一步激发并购重组市场活力”，明显是管理层希望并购重组能够起到激发市场的作用。去年9.24的政策之后已经极大激发了市场活力，对小盘股的影响可谓立竿见影。这次5.16新规，无疑又将起到带动小盘股的作用。

欢迎收听雪球出品的财经有深度，雪球，国内领先的集投资交流交易一体的综合财富管理平台，聪明的投资者都在这里。今天分享的内容叫新禁酒令突袭 茅五泸们如何破局？来自扫地僧司马懿。咱们来聊聊政策冲击下，茅台、五粮液、泸州老窖这些龙头企业的真实处境。一、政策冲击禁酒令的变与不变2025年5月，中共中央国务院修订《党政机关厉行节约反对浪费条例》，明确公务接待不上酒不供烟不安排高档菜肴。这一政策看似与2012年三公消费限制相似，但背后有两大变化：一方面，覆盖范围更广：不仅禁止白酒，连香烟也一并纳入限制，凸显政策决心；另一方面，财政导向更紧：地方政府过紧日子背景下，公务消费预算进一步压缩，高端白酒的政策敏感性被放大。不过，与2012年不同的是，当前高端白酒的政务消费占比已大幅下降。茅台集团内部数据显示，其政务消费占比从2012年的30%以上降至如今的1%，五粮液、泸州老窖的政务渠道占比也不足5%。这意味着政策冲击更多是心理层面的，而非实质性销量下滑。二、市场反应股价波动与消费结构转型政策出台后，白酒板块短期内出现调整。茅台股价在5月16日回购时价格区间为1585-1639元，较2021年高点下跌超40%；五粮液和泸州老窖股价也分别回调约25%和20%。但长期来看，消费结构的变化正在重塑行业逻辑：首先，大众消费崛起：茅台1935和五粮液普五等核心产品的开瓶率同比提升34%，商务宴请和个人消费成为主流；其次，年轻化尝试：茅台推出冰淇淋酱香拿铁等跨界产品，五粮液与电竞IP合作，试图吸引年轻客群，尽管效果尚待观察；再者，国际化提速：茅台2024年出口量突破2100吨，高附加值产品销量增长超40%，在东南亚富豪圈形成新消费场景。数据显示，2025年一季度，茅台、五粮液、泸州老窖营收分别增长10.67%、6.05%、1.78%，净利润增速保持在5%-12%区间，显示行业基本面依然稳健。三、企业破局从卖酒到卖生活方式面对政策压力，头部酒企正通过三大策略寻找新增长点：产品结构优化茅台：收紧500ml飞天茅台投放量，推出30余款个性化新品，试图通过稀缺性重塑品牌价值；五粮液：聚焦第八代五粮液经典五粮液双核心，强化千元价格带竞争力，2024年吨价已达34.2万元（+7.2%）；泸州老窖：推动国窖1573数字化转型，通过开瓶激励和费用管控提升终端动销，2025年5月批价从860元回升至990元。渠道深度变革茅台：i茅台平台用户突破3000万，但2024年营收同比下降10.51%，显示直销渠道仍需优化；五粮液：优化经销商分层管理，对低质量销售减少激励，同时加大电商和宴席市场布局，2025年一季度婚宴用酒订单同比+22%；泸州老窖：实施一地一策，通过数字化工具精准匹配区域市场需求，2024年经销商数量净减少9家至1701家。文化价值重构贵州省长李炳军提出卖酒向卖生活方式转变，茅台、五粮液等企业纷纷布局酒旅融合。例如，茅台打造茅台镇酱酒体验店，五粮液建设酒文化街区，试图将白酒与旅游文化消费结合，提升品牌溢价。四、投资建议短期，关注情绪错配：从长期看，头部酒企的品牌壁垒和消费黏性依然稳固。中期，把握结构性机会：高端酒如茅台、五粮液的千元价格带仍有扩容空间；次高端酒如泸州老窖汾酒在300-800元价位竞争激烈，需关注渠道效率；国际化方面，茅台在东南亚市场的突破值得期待，五粮液和泸州老窖的海外布局尚处早期。长期，锚定消费趋势：随着老龄化加深和健康意识提升，低度化年轻化国际化将成为白酒行业的三大主线。在笔者看来，禁酒令的冲击本质是白酒行业从政策依赖转向市场驱动的催化剂。对投资者而言，与其纠结于短期股价波动，不如关注企业能否在消费升级与理性回归中找到平衡点。毕竟，真正的价值，永远藏在那些穿越周期的品牌基因里。