El Editorial de Singular | E173 - Donde más duele

Al elaborar las perspectivas para 2027, por primera vez en muchos años es posible construir un escenario positivo con al menos tanta probabilidad como otro adverso. En él, los principales activos financieros generarían unos retornos elevados que justificarían incrementar la exposición a las acciones y al crédito corporativo después del ajuste de las expectativas, de las valoraciones y del posicionamiento inversor.

La enorme capacidad productiva de China, las ayudas públicas y su feroz competencia erosionan los márgenes en multitud de sectores, afectando en primer lugar a sus propias empresas. Esta «maldición» alcanza ya a los modelos de IA, pero los temores a que se extienda rápidamente a los semiconductores parecen prematuros y exagerados, dados los persistentes cuellos de botella y la divergencia de los ecosistemas tecnológicos que restringe el uso de chips chinos en las infraestructuras occidentales.

La Inteligencia Artificial está atravesando su primera crisis de adolescencia. Sus capacidades y la demanda de computación crecen vertiginosamente, pero los inversores cuestionan laviabilidad de los eslabones más frágiles de su cadena de valor. Estas dudas, sumadas a una fuerte reducción del posicionamiento especulativo, han desatado una corrección generalizada de las acciones y bonos relacionados con la IA.Mantenemos la convicción en su potencial y contemplamos este bache como otra oportunidad para reforzar la exposición, con una clara preferencia por las partes del ecosistema con la mejor combinación de crecimiento, valoración, solidez financiera y baja vulnerabilidad.

La metáfora: «A corto plazo, el mercado es una máquina de votar; a largo plazo, una báscula» tradicionalmente ilustraba la prevalencia coyuntural del sentimiento de los inversores sobre los fundamentales, que terminan imponiéndose con el tiempo. Pero la proliferación de fondos apalancados y de gestión algorítmica ha cambiado las reglas del juego y propicia unas tendencias alcistas muy persistentes, correcciones súbitas y recuperaciones rápidas, lo que genera ocasionalmente buenas oportunidades.

Una explicación recurrente del fuerte repunte de los tipos a largo plazo es que el despliegue de la IA está desatando un boom mundial de inversión que compite por un ahorro escaso. La primera parte es cierta; la segunda, mucho menos. La inversión ligada a la IA crece con fuerza, pero apenas ha elevado la cifra agregada mundial y existe capital más que suficiente para financiarla. Lo que está causando la tormenta en la renta fija está en la expectativa (creemos que errónea) de unas políticas monetarias permanentemente restrictivas y unas finanzas públicas que absorben una proporción creciente del ahorro privado.

La prima de riesgo de Francia ha saltado meses antes de las elecciones a la Presidencia, en plena tormenta en los mercados globales de deuda, y ha comenzado a propagarse moderadamente al resto de los activos de ese país y de sus vecinos. Se trata de una crisis sin visos de solución a medio plazo, aunque con baja probabilidad de estallar, de causar daños económicos graves o de forzar al BCE a intervenir. Aun así, será un lastre para los bonos y acciones europeos y para la moneda común, y otro motivo para tener una exposición considerable a EEUU y Asia.

Brasil elige el 4 de octubre sus parlamentarios y los dos candidatos a la presidencia que se enfrentarán en la segunda vuelta el día 25. No se trata solo de una elección entre dos modelos políticos antagónicos, sino entre enfoques económicos muy distintos para acometer las reformas estructurales para afrontar una dinámica fiscal insostenible, un crecimiento potencial declinante, las carencias de infraestructuras y un coste del capital extraordinariamente elevado. Un panorama incierto y complejo para el inversor en ese país, cuando el mundo está en plena revolución tecnológica y las valoraciones de las acciones y bonos globales están en niveles bastante atractivos.

La subida de los tipos de interés tiene implicaciones inmediatas en los costes de financiación de hogares y empresas, y también en los de las administraciones públicas. El servicio de la deuda absorberá una proporción creciente de los recursos tributarios y agrandará los ya abultados déficits, salvo que se suban impuestos o se recorte el gasto. Esto eleva la tentación de retornar a cierta “represión financiera” para contener los tipos y no agravar la sostenibilidad presupuestaria, algo que los mercados estarían minusvalorando al descontar un endurecimiento agresivo y permanente de las políticas monetarias.

Las compañías que forman toda la cadena de valor de la IA están corrigiendo tras las llamadas a ralentizar el desarrollo de modelos y a adoptar más medidas de seguridad, y podría dar otra oportunidad para reforzar posiciones. Puede que esto frene algo la carrera y que conduzca a algún mecanismo de regulación, pero no parará las inmensas inversiones en capacidad de computación, la adopción de esta tecnología ni la evolución hacia una coexistencia entre plataformas chinas y estadounidenses.

Las rentabilidades de la deuda probablemente estén subiendo por el motivo incorrecto. Porque los mercados tienden a extrapolar la situación actual, y ahora descuentan unas políticas monetarias permanentemente restrictivas obviando el carácter en principio transitorio de las presiones inflacionistas. A corto plazo las curvas seguirán tensionadas con el BCE (y quizás la Fed) subiendo sus tipos este mes, pero con una perspectiva a medio plazo estas rentabilidades parecen atractivas, para capturar unos tipos que ya incorporan todas las subidas descontadas por el mercado aunque éstas se revirtieran a partir de 2027.