Column Corné van Zeijl | BNR

Er komt een nieuw make-or-break moment aan voor de AI hype; de beursintroductie van Anthropic. Voor een bedrijf wat waarschuwt dat AI de mensheid kan uitroeien doen ze veel moeite om toch netjes over te komen. De zeven oprichters hebben toegezegd 80% van hun aandelen aan goede doelen te schenken. Daarnaast gaan 5% van de aandelen naar een fonds dat de maatschappelijke gevolgen van AI moet aanpakken. Dus mocht u straks vervangen worden door een AI bot, dan weet u waar u kunt aankloppen. Dat image building lijkt goed te werken. Het Deense pensioenfonds AkademikerPension wat eerder nog tegen SpaceX tekeer ging is bijvoorbeeld wel positief over Anthropic. Bedenk wel dat de mooie woorden van BigTech in het verleden goedkoop bleken te zijn. Weet u Google’s motto ‘Don’t be evil’ nog? De groeicijfers van Anthropic zijn daarentegen alles behalve goedkoop. Uit het laatste kwartaal bericht bleek dat de omzet ver-12-voudigd was. Als de groei aanhoudt kom je op een omzet van U$ 100 miljard in 2026 uit. Let wel, we hebben het hierover omzet. Uiteindelijk koop je een aandeel voor de winstgevendheid. De winst is een heel ander verhaal. Het is goed om hier het effect van de operationele hefboom te zien. De omzet steeg met 1127% en de kosten met 292%. Als deze trend een beetje doorzet kom je snel in de zwarte cijfers terecht. En dat is ook wel nodig. Anthropic heeft nog voor een kleine U$ 900 miljard aan investeringsverplichtingen uitstaan. Vandaar dat de aandelenemissie ook wel een succes moet zijn. U$ 900 miljard is serieus geld. Voor de lange termijn winst is het echter vooral de pricing power van belang. Of anders gezegd als Anthropic de maandelijkse prijs verhoogd van 20 euro naar 30 euro, hoe groot is dan de kans dat u overstapt? Als er straks tientallen modellen zijn die allemaal hetzelfde kunnen is die pricing power beperkt. Dan concurreer je op prijs en dat is niet bevorderlijk voor de winstmarges. Wordt deze beursintroductie net zo’n groot succes als die van SpaceX? De sterren staan er nu wel wat anders voor. Van FOMO (Fear Of Missing Out) lijkt nu veel minder sprake. Het beurssentiment rondom AI is de laatste weken heel wat realistischer geworden. De koersen van de grote zeven technologie bedrijven zijn over de afgelopen 12 maanden nauwelijks gestegen, met uitzondering van Apple. Maar Apple is dan ook de uitzondering qua AI investeringen. Ze investeren aanzienlijk minder en hebben dan ook nog eens een enorme berg met cash op de balans en hebben een positieve cashflow. Iets wat de overige AI investeerders niet kunnen zeggen. Overigens valt dat succes van SpaceX voor de belegger wel wat tegen. Wie met de beursintroductie had meegedaan, had nu een hele dollar per aandeel verdiend. De korte termijn winstvooruitzichten voor Anthropic lijken gunstig, maar laat u de komende tijd niet alleen verleiden door de gelikte verhalen. Die heb je bij iedere IPO. Denk zelf goed na of dit soort bedrijven ook op lange termijn winsten genereren. Want zonder winst is ieder aandeel slechts een vodje papier met een mooi verhaal. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

De Franse CAC 40-index is dit jaar met 3% gedaald, terwijl de AEX met 19% is gestegen. Dat is een dramatisch verschil. Gezien de politieke chaos in Frankrijk lijkt dat niet meer dan logisch. De Franse overheid moet geld vinden en bedrijven zijn dan de meest voor de hand liggende slachtoffers. Met de verkiezingen in aantocht wil je geen noodzakelijke maar pijnlijke beslissingen nemen die kiezers zouden kunnen raken. Toch is het niet de belangrijkste verklaring voor het underperformen van de Franse beurs. Het zit hem vooral in de samenstelling van de index. De fabrikanten van luxegoederen zoals LVMH, Kering en Hermès wegen zwaar in de CAC 40 en zijn dit jaar alle drie met ongeveer 40% gedaald. En niet ten onrechte. Ze leunden altijd flink op de Chinese consument. Maar de economische groei hapert en Chinese consumenten houden de hand op de knip. Bovendien ontmoedigt de Chinese overheid openlijke uitingen van rijkdom, zoals tasjes van Louis Vuitton. Daarnaast zijn klanten in het Midden-Oosten logischerwijs wat terughoudender geworden. Ook de koersen van Franse autofabrikanten zoals Stellantis en Renault zijn gekelderd. Daar staan nauwelijks groeibriljantjes tegenover. Halfgeleiderfabrikant STMicroelectronics is een van de weinige uitzonderingen, maar vertegenwoordigt slechts 1,5% van de index. De Franse beurs heeft dus vooral een sectorprobleem. Toch valt er voor Nederland een les uit te trekken. Stel dat chipmachinemaker ASML vandaag opnieuw zou worden opgericht. Hoe groot is dan de kans dat het bedrijf voor Nederland zou kiezen? Niet zo groot, dat zou waarschijnlijk Korea, Taiwan of de Verenigde Staten worden. De lessen zijn duidelijk. Nederlandse politici let op uw zaak Wie op lange termijn succesvol wil blijven, moet een goed ondernemersklimaat koesteren. Dat klinkt vanzelfsprekend, maar ook bij ons lijkt de politiek onder druk van het populisme voor de makkelijke weg te kiezen. ‘Haal het geld maar weg bij bedrijven en ondernemers.’ Als we zo doorgaan, eindigen we waar Frankrijk nu is. En dat is geen beste plek. Beleggers lijken intussen Frankrijk te mijden als de pest. Uit het recentste onderzoek onder fondsmanagers van Bank of America blijkt dat Franse aandelen bijzonder impopulair zijn. Of zoals een belegger tegen mij zei: alle aandelen waar FP achter staat (France Paris, de beursticker van Parijs) worden verkocht. Dat is tegelijkertijd enigszins geruststellend. Als iedereen Frankrijk als grootste risico ziet, is er een goede kans dat die risico’s voldoende zijn ingeprijsd. Bovendien zegt een Franse beursnotering niet alles over de ‘Fransheid’ van een bedrijf. De top 10-fondsen in de Franse index halen meer dan driekwart van hun omzet uit het buitenland. Tekenend is dat de Franse bank BNP Paribas bij de publicatie van de kwartaalcijfers benadrukte dat slechts 10% van de winst uit Frankrijk komt. De lessen zijn duidelijk. Nederlandse politici let op uw zaak. Als u de Franse weg volgt, eindigt u waar Frankrijk nu is. Daar wil je niet terechtkomen. En les twee: achter een Franse beursnotering gaan vaak internationale bedrijven schuil die veel minder van Frankrijk afhankelijk zijn dan de naam doet vermoeden. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

Vorige week mocht ik voor een pensioenfonds een deelnemers participatie begeleiden. De bedoeling was dat de deelnemers zelf zouden nadenken over wat ze met de beleggingen van het fonds willen bereiken. Dat uitvragen is een uitstekend idee en daarom werk ik daar graag aan mee. Het idee dat pensioenfondsen wel even bepalen wat goed is voor hun deelnemers is voorbij. Duurzaamheid was voor pensioenfondsbestuurders altijd een makkelijke keuze. Duurzaam beleggen in wat voor vorm dan ook klinkt immers altijd goed. Wie kan daar nu tegen zijn? Voor pensioenbestuurders is dat bovendien wel prettig want dan gaat de aandacht wat minder naar beleggen. En beleggen is nu eenmaal veel moeilijker. Daar kan je ook verkeerde beslissingen nemen. In de race naar duurzamer beleggen vergeet men wel eens dat rendement de primaire reden van het bestaan van een pensioenfonds is. In het uitvragen is wel belangrijk dat het pensioenfonds niet naar een bepaalde uitkomst toewerkt. Met de juiste vraagformulering kun je alle antwoorden krijgen die je wilt. Als je deelnemers niet meekrijgt loop je bovendien kans op een revolte. Een mooi voorbeeld zagen we eerder bij CalPERS, het pensioenfonds voor het Californische overheidspersoneel. Dat fonds besloot in 2000 niet meer in tabaksbedrijven te beleggen. Vanuit duurzaamheidsoverwegingen is daar wat voor te zeggen. Echter na deze beslissing versloegen de tabaksaandelen de rest van de beurs met twee vingers in de neus. In 2016 zou je met tabaksaandelen ruim 400% hebben verdiend tegenover gewone aandelen maar 100%. Deelnemers aan het pensioenfonds kwamen in opstand. Dat ‘woke beleggen’ moest maar eens afgelopen zijn. Er volgde in 2016 een heftige strijd om weer wel in tabaksaandelen te gaan beleggen. Het grappige is dat 2016 achteraf juist een piek in de performance bleek te zijn. Gelukkig voor het fonds hield de ban op tabak stand, want in de jaren die volgden leverden tabak alle outperformance weer in. Tijdens de participatie dag waren er ook discussies over de zin van duurzaam beleggen. Goed punt. Ik hoor bijvoorbeeld wel eens de opmerking dat de co2 uitstoot van een portefeuille is gedaald. Dat is complete onzin. Als ik mijn aandelen Shell verkoop gebeurt er helemaal niets met de co2 uitstoot. Het heeft een hoge Pontius Pilatus gehalte. Zolang ik mijn handen maar in onschuld was, is er niets aan de hand. Voor wie niets van dat ‘woke beleggen’ moet hebben, is er een alternatief; het Vice fund. Dat belegt in alles wat maar fout kan zijn, gokken, wapens, tabak, drugs en alcohol. Alleen heeft dit fonds in de afgelopen 10 jaar een dramatisch slecht rendement behaalt. Het is maar liefst 60% bij de wereldaandelenindex achter gebleven. Deze voorbeelden geven eens te meer aan dat er geen zwart wit oordeel is over wat goed is of wat slecht is voor het rendement. Maar wat voor keuze je ook maakt, zorg in ieder geval dat je de deelnemers aan het pensioenfonds mee krijgt. Het pensioenfonds werkt immers voor de deelnemers. Sommige bestuurders lijkten dat nog wel eens te vergeten. En als je de deelnemers niet meekrijgt, zit je uiteindelijk altijd fout. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

Enige tijd geleden zat ik in een radio-uitzending over kunstmatige intelligentie. Mijn stelling was dat de schulden voor de technologiesector als geheel geen probleem zijn. Een politicus in de uitzending begon meteen te roeptoeteren dat dit onzin was en dat die bedrijven tot aan hun nek in de schulden zitten. Ik word altijd een beetje verdrietig als politici vol overtuiging en zonder kennis van zaken onzin uitkramen. U begrijpt: ik ben dus vaak verdrietig. Meneer Markt maakt beleggers bescheiden. Daar hebben politici geen last van. Er leeft bij veel beleggers het idee dat die investeringsboom wel leuk is, maar ze vragen zich toch af waar al dat geld vandaan moet komen. De AI-investeringen in de Verenigde Staten bedragen in de periode 2025-2032 naar verwachting gemiddeld per jaar 3,6% van de totale economie. Daarmee is AI de grootste investeringsboom ooit. Groter dan de aanleg van het Amerikaanse spoorwegennet in 1870-1890 (2,2%) of de uitrol van telecomkabelinfrastructuur in de jaren rond 2000 (1,1%). Beide investeringsgolven brachten de maatschappij veel, maar voor beleggers waren er alleen tranen. De vooraf verwachte rendementen waren veel te rooskleurig. De kunst is om niet ieder slachtoffer aan te zien voor het begin van een systeemcrisisHet beeld dat techbedrijven de wereld afstruinen naar financiering, draagt bij aan de onrust. Momenteel overspoelen ze de Europese obligatiemarkt. Alleen al dit jaar hebben ze €44 mrd opgehaald, drie keer zo veel als in heel 2025. Het zijn enorme bedragen voor de Europese obligatiemarkt, maar voor de techreuzen is het peanuts. De Magnificent 7-bedrijven hebben een totale schuld van 0,55 keer het bedrijfsresultaat. Pas bij veel hogere ratio’s gaan beleggers zich een beetje zorgen maken. Dus schulden zijn het probleem niet. ‘Dat is allemaal leuk, meneer Van Zeijl. Maar hoe zit dat met al die onderlinge schulden, omzetgaranties en onderlinge belangen dan?’ Dat is inderdaad wel een schuldenmallemolen. De financieringsconstructies zijn moeilijk te doorgronden en dat maakt beleggers achterdochtig. Maar als je alle bedragen bij elkaar optelt, kom je alsnog uit op weliswaar pijnlijke, maar behapbare bedragen. Als alle AI-klanten failliet gaan, kost dat ongeveer nog eens één keer het totale bedrijfsresultaat van de sector. Bedenk wel dat, gezien de ondoorzichtigheid van de constructies, dit cijfer met een natte duim is berekend. Het wil overigens niet zeggen dat ieder bedrijf zonder problemen door deze investeringsgolf heen komt. Over bedrijven als OpenAI, Anthropic, CoreWeave en Oracle maak ik me zorgen. Vooral die laatste twee willen met de grote jongens meedoen en investeren massaal in AI, maar zij hebben geen cashflowmachine, zoals de Magnificent 7 dat wel hebben. Even ter vergelijking: CoreWeave en Oracle hebben een schuldenratio van respectievelijk 10,5 en 3,3 keer het bedrijfsresultaat. Maar beleggers zijn niet gek. De verzekeringspremie die u bijvoorbeeld betaalt om u te beschermen tegen een faillissement, is bij Oracle in een jaar tijd verzesvoudigd. De AI-investeringsmallemolen gaat ongetwijfeld een keer langzamer draaien. En dan zullen er partijen uit de bocht vliegen. Dat maakt slachtoffers. Maar de kunst is om niet ieder slachtoffer aan te zien voor het begin van een systeemcrisis. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

In Frankrijk rellen studenten weer lekker in het rond. Goede Franse tradities moet je immers hoog houden. De studenten vinden dat de overheid te weinig geld uitgeeft aan onderhoud van de schoolgebouwen. Beleggers vinden juist dat Frankrijk te veel geld uitgeeft. Daarom is de risicopremie op Franse obligaties, LeSpread, in een maand tijd verdubbeld. Ik heb op de achterkant van een sigarendoos uitgerekend dat alleen de hogere rente al zorgt voor een extra tekort van ongeveer 0,25% van het bbp. Daarmee kunnen de aangekondigde verlagingen van het overheidstekort direct de prullenbak in. Niet dat een belegger met gezond verstand daadwerkelijk verwachtte dat een tekortverlaging zou lukken. Sinds de introductie van de euro hebben ze al 27 jaar een tekortverlaging aangekondigd. En 27 keer kwam die er niet. Momenteel is de partij van Marine Le Pen de meest waarschijnlijke winnaar van de komende Franse verkiezingen. Zij wil zowaar het schuldenprobleem aanpakken. Ze denkt o.a. dat de economische groei gaat verdubbelen, terwijl ze eur 100 miljard gaat bezuinigen. Dat is een naïeve veronderstelling.  Op korte termijn drukken bezuinigingen juist de groei. Het positieve is dat ze in ieder geval de intentie heeft om het schuldenprobleem aan te pakken. De Franse ellende trekt een wissel op het hele eurogebied. De euro staat onder druk en onze Nederlandse rente wordt mee omhoog gezogen. Ondanks dat wij er wel alles aan doen om het overheidstekort te beperken. Daarom hamert Heinen zo op die fiscale discipline. Hoe groter je tekort, hoe groter de staatschuld, hoe meer rente je betaalt, hoe minder je volgend jaar aan nuttige dingen zoals het onderhoud van scholen kan uitgeven. Gelukkig weet u als lezer van deze column inmiddels wel dat Frankrijk een groot beleggingsrisico is. (zie o.a. de column link iedereen 90.000 euro). Bijzonder dat een probleem wat al decennialang voortwoekert in een maand tijd escaleert. De belabberde Franse overheidsfinanciën zijn niet de enige oorzaak van de wereldwijde rentestijging. In de VS zien we dezelfde problemen met het zelfde effect. Daarnaast is de vraag van Japanse beleggers naar Franse obligaties weggevallen. Die kunnen tegenwoordig genoeg rente in hun eigen land krijgen. Bovendien verhoogt de ECB de beleidsrente om de inflatie te bestrijden. En als laatste natuurlijk is er de enorme geldhonger van de AI uitbouw. Bijna alle pijlen wijzen naar een hogere rente. Kan Frankrijk zich als een Baron von Münchhausen uit het schuldenmoeras trekken? Alleen als Franse kiezers bereid zijn om moeilijke maar noodzakelijke beslissingen te nemen. Frankrijk laten vallen is geen optie. Griekenland kon destijds nog gered worden, maar het Franse schuldenprobleem is te groot. Als Frankrijk gaat, gaan we met z’n allen. Frankrijk heeft wel belangrijke troeven in handen. Het is de enige kernmacht binnen de eurozone en beschikt over een grote nucleaire energiecapaciteit waar Europa hard behoefte aan heeft. Niet alles wat Frankrijk doet, is kortzichtig. De rekening voor 27 jaar Frans uitstelgedrag ligt nu op tafel. De obligatiemarkt vind het tijd dat die rekening betaald wordt. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

Een van de vragen die ik op dit moment regelmatig krijg is, waarom de correctie op de obligatiemarkt geen gevolgen heeft voor de aandelenmarkt. Er is lichte paniek op de obligatiemarkt, de rente schiet omhoog en toch blijven de aandelenkoersen liggen. Dat lijkt inderdaad op het eerste gezicht tegenstrijdig. Maar wie wat dieper in de cijfers duikt ziet dat er wel degelijk een correctie van de aandelenwaardering heeft plaats gevonden. Alleen niet via gedaalde koersen, maar dit keer via de gestegen winsten. Eind 2025 stond de k/w voor de S&P500 nog op ruim 23 maal de verwachte winst. Inmiddels ligt die verhouding nu op 19 keer. Meestal gaat een dergelijke daling van de waardering via een flinke correctie in de aandelenmarkt. 1987 is daar zo’n mooi voorbeeld van. In dat opzicht is 2026 een heel bijzonder jaar. In een normaal beursjaar worden de winsten door analisten naar beneden bijgesteld. In januari zijn analisten vaak erg optimistisch over de winstontwikkeling van de bedrijven die ze volgen. Maar als dan in de loop van het jaar de realiteit toeslaat beseffen deze analisten dat ze veel te enthousiast waren en stellen ze hun verwachtingen naar beneden bij. Maar 2026 is geen normaal jaar. Door de enorme investeringsboom in AI worden de winsten dit keer naar boven bijgesteld. Niets aan de hand dus zou u zeggen. Toch zijn er wel wat kanttekeningen bij te plaatsen. De relatie tussen waarderingen en rente is nu één-op-één, maar dat is niet altijd zo. In 2023 en in 2024 was de correlatie compleet weg. Het is dus geen wet van Meden en Perzen. Een tweede kanttekening is dat het allemaal is gebaseerd op de enorme winstexplosie die de investeringsboom in AI heeft veroorzaakt. De verwachtingen zijn extreem hoog. Het wil niet zeggen dat die verwachtingen ook zo hoog blijven. Analisten verwachten nu een lange termijn winstgroei van 26% per jaar. Dat is een record. De vorige piek was op het hoogtepunt tijdens de internetboom. Toen gingen deze experts uit van 18% winstgroei per jaar. Van al die overspannen verwachtingen kwam destijds weinig terecht. Drie jaar later stonden de winsten 12% lager in plaats van hoger en de koersen gingen mee omlaag. Analisten zijn ook maar mensen en gaan soms volledig mee in de hype van de dag. En als laatste, staat de beurs maar op één been. Alle actie vindt plaats in de technologie hoek. Van de top 10 in de Amerikaanse S&P 500 zijn er negen technologiebedrijven. Alleen JP Morgan mag op nummer 10 aanschuiven. Die negen bedrijven zijn qua beurswaarde maar liefst 41% van de totale S&P 500 index. Bij de overige 491 bedrijven is de winstgroei maar matig. De conclusie is simpel. Veel beleggers zijn bang dat de gestegen rente alsnog een flinke invloed gaat hebben op aandelen. Maar de waarderingen zijn al gekelderd. Dit keer niet door gedaalde koersen, maar door gestegen winsten. Ook wel eens fijn. Maar dan moeten die enorme hoge winstverwachtingen wel uitkomen. Dat alle analisten daar nu van uitgaan, zegt helemaal niets. Voorbeelden uit het verleden genoeg dat ze volledig fout zaten. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

De Duitse politieke situatie staat volop in de belangstelling. Wat ik daar zelf van denk of vind is niet belangrijk. Het thema is dat voor beleggers wel. De AfD wint snel terrein. In een analyse kwam ik het wonderbaarlijke woord Merzschmerz tegen. Vrij vertaald Merz-pijn. Het staat voor het ongemak van iemand die na een lange carrière eindelijk de top bereikt om daar te ontdekken dat het uitzicht  erg tegenvalt. You rise to your level of incompetence, is een gevleugelde uitspraak. De positie van Bondskanselier Merz staat door de opkomst van de AfD en verzwakking van de CDU erg onder druk, maar een duidelijke opvolger staat nog niet klaar. De opkomst van AfD staat niet op zichzelf. Het is een ontwikkeling die we in heel Europa terug zien. Immigratie wordt door kiezers als probleem gezien en als je het niet oplost wordt het voor je opgelost. Merz kan daar op zich niet veel aan doen. Hij heeft de immigratieproblemen voor een belangrijk deel geërfd. Hetzelfde geldt voor de Duitse energie problemen, de problemen met goedkope Chinese export en de stroperige bureaucratie. Maar hij laat ook geen daadkracht zien om er iets aan te doen. Daarvoor is zijn politieke machtsbasis te zwak. De beweging richting extreem rechts is ook voor beleggers relevant. De meeste extreem rechtse partijen zijn hard op immigratie, maar voeren een links economisch beleid. Dat betekent in de praktijk vaak een lage pensioenleeftijd, een ruim beleid qua gezondheidszorg en andere leuke dingen voor de kiezers. Zaken die veel geld kosten en die de overheid maar moet betalen. Dat is leuk maar het geld moet ergens vandaan komen. Vaak wordt er voor de financiering gekeken naar hogere belastingen voor vermogenden of bedrijven of een oplopende staatsschuld. Dat is een keuze, maar het betekent niet dat hogere belastingen automatisch ook meer geld gaan opleveren. Hogere belastingtarieven leveren over het algemeen meer belasting op. Maar als je voorbij het omslagpunt in de Laffercurve zit, is dat niet meer zo. De meeste Europese landen zitten al ver voorbij dat omslagpunt. Werkenden gaan minder werken, omdat het niet meer loont, bedrijven gaan minder investeren of vertrekken naar het buitenland waar je nog wel een redelijk belastingtarief betaalt. Achteraf komen de economisch linkse partijen daar ook achter, maar dan is de schade al geleden. Voor beleggers is de combinatie hogere belastingen of grotere overheidstekorten weinig aantrekkelijk.   Ook zijn de extreem rechtse partijen over het algemeen anti-EU en pro-Russisch. Naarmate nationale belangen zwaarder wegen dan Europese samenwerking, wordt het moeilijker om gezamenlijk op te treden. Dat heeft ook een financiële prijs. Bedenk wel dat landen buiten de euro zone over het algemeen meer rente betalen. Het Verenigd Koninkrijk is een mooi voorbeeld. De problemen met de overheidsfinanciën zijn vergelijkbaar met die van Frankrijk. Maar toch ligt de Britse 10 jaarsrente gemiddeld een heel procent hoger. En zo heeft niet alleen Merz last van Merzschmerz, maar hoe meer deze ontwikkeling zich door zet, hoe meer beleggers uiteindelijk ook de pijn gaan voelen. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

Ik ben geen Formule 1 fan. Maar stelt u zich eens deze situatie voor. De F1 racewagens worden steeds sneller, de topsnelheden worden steeds hoger en de risico’s steeds groter. De coureurs zitten na een wedstrijd bij elkaar en besluiten: zo kan het niet langer. Als dit zo doorgaat vallen er doden. Het laatste dodelijke ongeluk was in 2014 en dat willen ze graag zo houden. Daarom spreken ze af om niet meer op maximale snelheid te rijden. Dat is ongeveer wat er zich nu in de AI wereld afspeelt. Diverse AI modellen zijn op hol geslagen, zonder dat de makers het door hadden. En een paar jonge onderzoekers hebben ontslag genomen en zeggen nu dat AI de mensheid kan vernietigen. In reactie daarop riepen de AI topmannen; Dario Amodei van Anthrophic, Sam Altman van OpenAI en Elon Musk op om het AI innovatietempo te vertragen. Het wordt allemaal veel te gevaarlijk. De aandelenmarkten reageerden onmiddellijk. De koersen van de AI bedrijven gingen onderuit. Minder investeren in AI betekent minder groei en minder winst voor de toeleveranciers zoals ASML en Siemens Energy. Aan de andere kant schoten de koersen van de AI-slachtoffers zoals, RELX, Wolters, Adobe, Duolingo omhoog. Als AI minder snel oprukt kunnen de huidige business modellen van deze bedrijven wat langer mee. Maar nog even terug naar die Formule 1 coureurs. Ze spreken af om met z’n allen wat minder hard gaan rijden. Maar de vraag is: gaan ze dat ook daadwerkelijk doen? Haalt Max Verstappen echt zijn voet van het gaspedaal in het heetst van de strijd? Mijn lekenmening zegt van niet. Hetzelfde geldt voor de AI wapenwedloop. Natuurlijk zeggen ze dat ze met z’n allen het investeringstempo gaan verlagen. Maar iedereen wil winnen net als Max. De kans dat ze vrijwillig hun investeringssnelheid gaan verminderen lijkt mij klein. Overigens zou een temporisering niet eens zo slecht zijn. Op korte termijn zijn de economische effecten simpel en duidelijk. Op langere termijn is dat maar de vraag. Big Tech gaat komende jaar U$ 900 miljard in AI investeren, bijna 3% van de totale Amerikaanse economie. Dat is een enorme impuls. Maar als het datacenter er eenmaal staat is dat effect weg. Bovendien zijn deze datacenters vaak naar binnen gehaald met gunstige belastingdeals, dus de belastinginkomsten zijn beperkt. Wat resteert is een groot lelijk gebouw dat veel water koeling nodig heeft en energie slurpt. Voor mij als gebruiker prettig dat ik in no-time een AI filmpje kan maken. Maar voor de buren van dat datacenter is het minder aangenaam. Voor beleggers is vooral de vraag hoelang de angst aanhoudt. Als koersen zo hard gestegen zijn, zijn beleggers gevoelig voor dit soort verhalen. Eerder dit jaar zagen we dat ook toen Citrini Research hun rapport The 2028 Global Intelligence Crisis publiceerde. De enorme koersreactie van toen is menigeen al weer vergeten. Waarschijnlijk gaat het met de huidige angstgolf ook zo. Want iedereen kan roepen dat de snelheid naar beneden moet, maar ze willen allemaal winnen. Dus blijft de verleiding groot om in deze moordende wedstrijd het gaspedaal maximaal in te trappen. Net als Max. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

Er wordt flink geklaagd over de rendementen van pensioenfondsen. Het woke beleid van de gemiddelde pensioenfonds bestuurder zou daar de oorzaak zijn dat de rendementen zo slecht zijn. Een van de redenen van het slechte imago is dat er veel voormalige politici in de besturen zitten. Die voormalige politici zitten er meestal niet vanwege hun beleggings - of pensioenkennis. De publieke verontwaardiging komt vooral door het recente pensioenrapport van de OESO. Volgens de OESO zagen pensioenfondsen wereldwijd hun vermogen flink toenemen, terwijl het in Nederland het met 2,8% daalde. Dat enorme verschil komt niet door het woke beleggingsbeleid, maar vooral door de rente afdekking. De pensioenfondsen beschermen zich voor een dalende rente en als de rente toch stijgt kost dat geld. Volgens menig zolderkamer pensioendeskundige is het zo klaar als een klontje; de rente hoef je niet af te dekken. Iedereen weet toch dat de rente stijgt. Ja, achteraf weet iedereen dat. Maar met achteraf beleggen is nog nooit iemand rijk geworden. Vooraf is dat heel wat moeilijker in te schatten. Ik heb ook ooit in 2015 gezegd dat het Ministerie van Financiën maar beter ultra-lange obligaties zou moeten uitgeven. Op een 30-jarige lening zat toen maar een half procent rente. Ze hebben niet geluisterd en dat was maar goed ook. Pas zeven jaar later was de 30 jarige rente weer hoger dan die 0,5%. Als je zeven jaar lang moet wachten op je gelijk, ben je intussen al out of business. Ik ben wel overigens blij voor die zolderkamerdeskundigen. Met hun briljante beleggingsinzichten zijn ze inmiddels allemaal schathemeltjerijk  geworden. Ze zitten waarschijnlijk vanaf hun zolderkamer in hun tweede huis op de Bahama’s hun pensioenadvies te verkondigen. Wat die ‘deskundigen’ wel even vergeten is dat de meeste pensioenfondsen een consequent afdekkingsbeleid hebben gevoerd sinds de introductie van het zogenaamde FTK regime in 2007. Daarna was er een sterke rentedaling. Dat heeft naar schatting ruim 200 miljard euro opgeleverd. Daar heb ik nooit iemand over horen klagen. Toegegeven er waren ook pensioenfondsmanagers die het beter dachten te weten. Die hadden de rente niet afgedekt. Zij keken te veel naar het rendement en niet naar het risico. Als particulier moet je dat lekker zelf weten, maar als pensioenfonds moet je goed naar het rendement en de risico’s kijken. Dus prima als je een grote mond op zet over de rendementen van pensioenfondsen, maar verdiep je dan wel eerst in de materie. Roeptoeteren zonder verstand van zaken is een teken van deze tijd. Overigens ben ik ook zeker geen pensioenspecialist, maar ik weet wel dat beleggen iets anders is dan achteraf praten. Voor de pensioenfondsen heb ik overigens nog een boodschap. Wees duidelijk. Vertel wat je rendement is. Verstop het niet ergens op pagina 230 rechts onderin het jaarverslag. Het rendement is de belangrijkste bijdrage aan de pensioenpot en zou met koeienletters op de voorpagina moeten staan. Ja, een tegenvallend rendement levert kritiek op. Maar rendement verstoppen levert iets veel ergers op: wantrouwen. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.See omnystudio.com/listener for privacy information.

Overheidsobligaties zijn een waardeloze belegging geweest. In welke obligatiemarkt u ook heeft belegd, Amerikaanse, Europese of Japanse, zelfs inclusief alle ontvangen rentecouponnen, overal heeft u over de afgelopen 10 jaar geld verloren. In Japanse staatsobligaties zelfs de helft. Jaren lang was het speculeren op een daling van de Japanse obligatiekoersen een zogenaamde widowmaker onder hedgefunds. Het was logisch dat deze obligaties en / of de Japanse yen een keer moesten gaan dalen. Maar dat gebeurde maar niet. De hedgefundsmanagers die de pijnlijke periode hebben kunnen doorzitten en dat zijn er waarschijnlijk niet veel, vandaar de naam widowmaker, worden daar nu eindelijk voor beloond. Ik zag de eerste studies al voorbij komen waarin wordt betoogd dat obligaties geen rol meer hebben in een gespreide portefeuille. Daar komen ze nu mee. Een onderzoek stelde dat de oude 60/40 standaard (60% aandelen en 40% obligaties) dood is. Tijd voor een nieuwe 60/40. Hun voorstel is om voor 60% in aandelen en 40% in goud te beleggen. Want daarmee had je achteraf een veel beter rendement gemaakt met minder risico. In dezelfde studie wordt ook verteld dat defensie aandelen zouden hebben bijgedragen. Goh. Achteraf is een koe in de kont kijken, natuurlijk. Private credit wordt aangedragen als een extra mogelijkheid om risico weg te diversifiëren. Dat laatste is natuurlijk onzin. Private betekent dat er geen beurskoers is. Dat geeft optisch minder risico. Maar dat wil niet zeggen dat het er niet is. Je ziet het alleen niet direct. Daarnaast is de kwaliteit van private credit veel minder goed te doorgronden. De rente die je op private credit krijgt zou veel hoger moeten zijn dan die in de glossy folders van de aanbieders vermeldt staat. Bovendien is er een liquiditeitsrisico wat vaak vooraf wordt onderschat. Als je er van af wilt, moet je maar een koper zien te vinden. De recente liquiditeitsproblemen met private credit fondsen bij Blue Owl, BlackRock, Apollo en Blackstone geven aan dat het geen theoretische bezwaren zijn. De huidige rentestijging staat nu op de voorpagina van gewone kranten. Een teken dat het sentiment erg somber is. Dat is vaak een mooi moment om te kijken of de tegenovergestelde positie interessant is. Maar enthousiast over obligaties kan ik nog steeds niet worden. Overheden lijken niet bereidt om de schuldenproblemen aan te pakken. Maar als aandelenbeleggers toch een keer bang worden van die hoge rente, dan kunnen obligaties wel een tijdelijke vluchthaven bieden. Maar niet meer dan tijdelijk. Dat is een nuttige functie van obligaties is een gespreide portefeuille. Hoe je een gespreide portefeuille goed indeelt is een van de moeilijkste vragen in beleggingsland. Het is een allesbepalende factor die bepaalt hoeveel vermogen je aan het einde overhoudt. Om dat te bepalen puur op basis van de historie is niet slim. Niet voor niets moeten financiële instellingen u waarschuwen dat rendementen uit het verleden geen garantie bieden voor de toekomst. Een open deur zou je zeggen, maar die waarschuwing zou eigenlijk ook boven dit soort onderzoeken moeten staan. Over Corné van Zeijl Corné van Zeijl is analist en strateeg bij Cardano en belegt ook privé. Reageer via [email protected]. Deze column kun je ook iedere donderdag lezen in het FD.  See omnystudio.com/listener for privacy information.